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【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式

洞见之行 编辑部  2017年07月09日 19:31  www.icaidao.com

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图二)

(图二)

1并购基金运作办法

 

2015年9月12日,为标准“上市公司+PE”出资事项的信息发表做法,上交所近来拟定发布了<上市公司私募基金协作出资事项信息发表业务指引>。通常含义上来说,并购基金的运作办法是经过收买标的公司股权,取得对标的公司的操控权,然后对其进行必定的成果改造、本钱重组,完结公司价值行进,并购基金持有一段时刻后以转让、出售、上市等办法退出,完结获利。

 

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图三)

(图三)

这种办法触及到对标的公司全方位的运营联络,这就需求具有资深运营阅历和优异联络才干的决议方案办理团队主导公司的重组联络,因而并购基金的办理团队通常包含资深作业司理人和办理阅历丰厚的公司创始人。这种办法又称为控股型并购基金,是美国并购基金的干流办法。国内而言,现在只需弘毅出资等少数基金有成功操作事例。不相同于国外控股型的运作办法,国内并购基金尚处于展开前期,联络运作公司的才干有待缔造,因而国内并购基金多以参股型办法运作。

 

参股型并购办法通常可分为两种办法,一种是为并购公司供给融资支撑,如过桥借款等,以较低危险取得固定或起浮收益,一同也可将有些债款融资改动为权益本钱,完结长时刻股权出资收益。国内典型事例是在蓝色光标并购博杰广告的事例中,华泰联合证券作为独立财政顾问为并购方供给过桥借款。另一种是联合有联络实力的工业出资者,一同对标的公司进行股权出资、联络重组,在恰当的时分将所持股权转让等办法退出。典型事例是天堂硅谷联合大康牧业创始的“PE+上市公司办法”。

 

事例一:<蓝色光标并购博杰广告>

 

本次收买的立异点在于为处理原股东对标的公司的全资子公司的大额占款疑问,与独立财政顾问华泰联合同受华泰证券操控的紫金出资供给资金过桥。

 

1. 标的财物红筹架构如下

 

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图四)

图四)

2.免除红筹架构后的股权构造,其间实践操控人李芃对北京博杰有22,603.4万元占款,博杰出资是为了处理股东占款而树立的融资途径。

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图五)

(图五)

3.2013年2月5日,蓝色光标以自有资金17820万元增资博杰广告,取得11%的股份。2013年3月,李萌和李冰将其所持有的博杰广告算计14.6%股权作价2.628亿元转让与博杰出资,并将转让款中的22,603.4万元借予李芃用于归还李芃对北京博杰的悉数占款,完结后构造如下

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图六)

图六)

 

4.2013年3月,博杰出资新增有限合伙人紫金出资,紫金出资以1亿元认购博杰出资合伙份额,取得19.98%的合伙公司工业份额;紫金出资以1.3亿元收买博杰出资享有的博杰广告36.85%股权收益权(附回购条款),构造如下:

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图七)

(图七)

5.前述2.3亿元于2013年3月28日写入博杰出资,并由博杰出资付出给李冰、李萌用于收买其持有的博杰广告14.6%股权,作价2.628亿元,李冰、李萌将其间22,603.4万元借予李芃,用于归还李芃对北京博杰的22,603.4万元占款。

 

就国内并购基金商场而言,现在的首要参加者能够分为券商直投、私募股权出资(PE)和工业本钱三类。券商直投首要盘绕上市公司的需求发掘并购机遇,联络投行和研讨所供给归纳效劳。PE首要效劳于项目端,终究完结退出。工业本钱通常盘绕本身上下流的工业链条计划,典型的是以BAT为代表的工业本钱。

 

限于我国并购商场的展开时期,盘绕着上市公司进行并购变成工业并购的首要办法。2011年天堂硅谷联合大康牧业创始的“PE+上市公司办法”并购基金是现在我国并购基金的干流办法。

 

事例二:<天堂硅谷+大康牧业办法>

 

基金树立:2011年9月,生猪龙头公司大康牧业与天堂硅谷树立并购工业效劳合伙公司--长沙天堂大康基金,存续期5年,预期年化收益率12%-30%,以畜牧业有关范畴项目为首要出资方向

 

资金征集:基金方案为3亿元,大康牧业作为有限合伙人出资3,000万元,恒裕创投作为通常合伙人出资3,000万元,别的出资由天堂硅谷担任对外征集,分2期发行;

 

往常办理:天堂硅谷作为天堂大康办理人,担任往常办理,寻觅项目、调研、评价等;大康牧业担任拟投项意图往常运营和办理;

 

决议方案机制:天堂大康树立决议方案委员会,由7名委员构成,其间天堂硅谷派遣5名委员,大康牧业派遣2名委员。

 

退出约好:基金收买的项目在培养期满后可经过现金收买或增发换股办法装入上市公司,三年内大康牧业有优先收买项目权力,三年后并购基金有安闲处置权

 

过渡机制:被并购公司只需在抵达设定的财政方针后才由上市公司协议收买

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图八)

(图八)

工作状况:已对武汉和祥养猪场、湖南富华生态农业展开有限公司、慈溪市惠丰生猪饲养专业协作社、武汉华海牧业饲养有限公司进行了并购联络,4个项目都会集在生猪饲养范畴

 

退出状况:现在尚没有完结退出,兑付状况不知道

 

最大应战:这种办法最大的疑问在于PE与上市公司受不相同利益唆使,在财物装入上市公司的估值上面存在不合。上市公司当然期望是越廉价越好,PE则反之。这就请求两头在协作前就要拟定了解规矩。

 

2011年与大康牧业协作之前,天堂硅谷联合申银万国研讨所对饲养业进行了商场调研和深化研讨。凭仗外部研讨力气以保证出资的安全性。

 

2“PE+上市公司”并购基金操作要害

 

“PE+上市公司”并购基金指的是有丰厚的私募股权出资基金(PE)办理阅历的安排充任GP(通常合伙人)与上市公司或上市公司大股东或其有关公司一同作为并购基金的主张人,树立有限合伙制并购基金。该并购基金作为上市公司工业联络的主体,盘绕上市公司既定的战略展开方向展开出资、并购、联络等业务,行进和稳固上市公司作业方位,一同关于并购基金出资的项目,由上市公司并购作为退出的首要途径,行进出资的安全性。该办法可完结PE和上市公司共赢。

 

“PE+上市公司办法”并购基金比照于美国式老练的并购基金对基金办理团队的请求下降,基金能够凭仗上市公司对作业的了解,掌握作业出资机遇,下降出资危险;比照于传统的PE基金,这种办法提早确定了退出办法,下降了退出危险;比照于传统的财政顾问公司,基金经过认购基金份额,征集资金,可取得有些股权增值以及2-20%的基金办理费用。

 

3对上市公司的含义

 

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图九)

(图九)

1、消除并购前期危险

可经过并购基金提早了解方针公司,削减将来并购信息不对称危险。别的,可凭仗PE对项目判别的阅历和才干,优势互补,与PE一同,对拟出资项意图挑选、立项、安排施行及对已投项目监督、一同办理,可行进并购项意图成功率。

 

2、杠杆收买,不占用过多资金

参加树立并购基金进行收买归于杠杆收买,只需付出有些出资,且依据项目进展逐期付出,剩下资金由外部征集,即可确定并购标的,不占用上市公司过多的营运资金。

 

3、行进并购功率

如上市公司独立做并购,通常的资金来历包含再融资、定向增发等,耗时需求一年摆布,有时会错失一些并购机遇;收买后需求较长的时刻联络才干消化并购的负面效应。

 

而PE主张的并购基金能很快供给较高的资金杠杆,以并购基金办法收买,用三年摆布可联络、消化并购标的,再将其装入上市公司,比上市公司“单作”更有用率。

 

4、行进公司实力,行进公司估值

经过运用PE的本钱优势及其各种专业金融东西扩大公司的出资才干,推进上市公司收买或参股契合公司完结战略展开的具有本钱、途径、品牌等优势的有关项目,以工业联络与并购重组等办法,健壮公司的实力。因为并购危险可控,预期明晰,通常在二级商场上,股价会有较大的上涨,较大崎岖行进公司估值。

 

4对PE安排的含义

 

1、行进出资退出的安全性

 

这种办法在出资之初就确定了特定上市公司作为退出途径,然后行进了PE出资的安全鸿沟。别的,有上市公司作为柱石出资人,有助于行进对项目质量的的判别;

 

上市公司通常会介入乃至主导投后办理,有助于行进项目公司的办理水平;此外,上市公司健壮的收买、出售途径等本钱有助于项目公司做大做强,敏捷行进成果。

 

2、下降募资难度

 

国内的出资环境决议了LP集体的“短、平、快”的出资需求,而“PE+上市公司”的并购基金彻底契合“短、平、快”的出资需求:通常是有了明晰的出资标的,才向别的LP募资,出资周期短;办法方案中由上市公司大股东做出某种还本付息许诺或在由上市公司大股东优先承当必定方案内的亏本,出资相对平稳;通常3年就能够由上市公司收买而退出,出资回收快。

 

“PE+上市公司”的出资流程及出资报答有关于传统的PE、VC办法,更契合国内很多私家本钱的需求,关于GP合伙人而言,无疑将下降募资难度。

 

5基金树立及运营办法

 

1、出资份额及募资

 

依据PE安排及上市公司出资份额能够将并购基金划分为三种办法。

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图一十)

图一十)

2、项目出资办理的分工

 

(1)出资流程

 

PE安排作为基金办理人,供给往常运营及出资办理效劳,包含项目挑选、立项、作业剖析、尽职查询、商洽、买卖构造方案、投建书编撰及投决会项目陈说等。

 

上市公司帮忙PE安排进行项目挑选、立项、安排施行等,有的上市公司会运用作业优势乃至主导项目源的供给和挑选。

 

(2)投后办理

 

PE安排担任并购后公司的战略方案、作业研讨剖析、本钱联络优化等作业。

 

上市公司担任公司详细运营办理,分两种:

 

一是控股型收买,会聘任大有些原办理团队,一同为了防止原团队成心隐秘疑问构成的信用危险,都将保存10%-20%的股权给被收买公司团队。上市公司会派出主干监督和帮忙公司的往常运营办理;

 

二是全资并购后,上市公司悉数担任公司的运营方案拟定、往常运营和办理并担任内控系统和准则。

 

3、出资决议方案

 

办法一:上市公司一票否决(干流办法)

 

上市公司在决议方案中有两次一票否决权,即在项目初步调研时,若上市公司觉得项目欠好,调研就会撤销;当项目进入了决议方案委员会时,若上市公司以为没有收买含义,也可直接否决。

 

办法二:投委会投票大都经过准则

 

出资决议方案委员会由PE安排和上市公司一同派遣人员构成,出资决议方案采纳三分之二以上大都经过的准则。

 

4、退出办法

 

办法一:如项目工作正常,退出办法如下:

 

(1)由上市公司并购退出

 

这是干流办法,通常并购基金约好3年为存续期。约好三年内,上市公司有优先收买项目权力。三年后,并购基金将有安闲处置权,能够思考直接让项目IPO或卖给别的公司。

 

(2)独立在境表里本钱商场进行IPO,完结退出;

 

(3)将所出资项目转让给别的工业基金,完结退出;

 

(4)由所出资项目公司办理层进行收买,完结退出。

 

办法二:如项目呈现意外,由上市公司大股东兜底

 

如项目呈现亏本,关于上市公司或其大股东外的别的LP而言,上市公司大股东通常将给予必定的兜底,首要有两种状况:

 

(1)“出资型”基金

 

所谓“出资型”基金,上市公司大股东与别的LP(出资人)的出资份额为1:N,上市公司大股东的出资恰当于“有限劣后”办法,上市公司大股东和别的LP别离按份额进行出资;假设这个项目亏本,假设亏本在上市公司大股东出资方案以内,则都由上市公司大股东承当;而亏本超出其出资方案的有些,超出有些由别的LP按出资份额一同承当。

 

(2)“融资性”基金

 

“融资型”基金,望文生义是为上市公司大股东融资。上市公司大股东与别的LP的出资份额为1:N,他除了要出必定数额的资金,还要对别的LP的出资承当保本付息的职责。

 

6并购基金的盈余

 

并购基金的盈余来历首要包含基金分红、固定办理费、上市公司回购股权的溢价以及财政顾问费等。

 

对出资者而言,出资报答首要仍是分红和到期返还,通常依据出资合同的约好而来,首要有如下几种办法:

 

(1)被投公司IPO,出资人持有被投公司股份,取得出资额与初始股变现差价;

 

(2)将持有被出资公司股份转让给给别的股东或自个,取得转让收益和出资额的差价;

 

(3)被出资公司回购股份,取得回购金额与出资金额的差价;

(4)变成被出资公司股东,取得公司分红;

 

(5)与被出资公司签定对赌协议,在被出资公司没有抵达预设方针后,取得被出资公司的经济抵偿。

 

关于GP来说,通常是收取2%摆布的办理费和20%的超量收益,即“2+20”。现在超量收益的分配办法首要是两种:额收益的分配办法首要有两种,一种是欧洲办法,即优先返还出资人悉数出资及优先收益办法,出资退出的资金需求优先返还给基金出资人,至其回收悉数出资及约好的优先酬劳率后,GP再参加分配。第二种是美国办法,即逐笔分配办法,每笔出资退出GP都参加收益分配,以单笔出本钱钱为参照获取超量收益的一有些作为成果奖赏。美国办法下LP回收出资的速度要慢于欧洲办法,现在国内绝大有些基金都采纳欧洲办法。天堂大康并购基金的收益分配准则是有限合伙公司年化净收益率逾越8%有些以上有些的20%作为超量成果收益,非超量成果收益有些(即逾越8%以上有些的80%)由各合伙人按出资份额分配收益。

 

信任公司参加“PE+上市公司”办法事例剖析

 

现在信任公司参加到这一办法的是中融信任。依据2015年2月2日凯乐科技(600260)发布的布告,其联合控股股东荆州科达及第三方出资安排硅谷天堂、中融信任一同主张专门为公司工业联络效劳的并购基金。

 

凯乐科技是以光缆资料为根底的多样化实业公司。2014年经营收入散布如下:

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图一十一)

(图一十一)

基金概略

 

参加方:上市公司凯乐科技、控股股东荆州科达、硅谷天堂、中融信任

 

金融安排的职责在于:担任基金买卖构造方案、发行,以及经过自筹资金或征集资金,认缴主张LP以外的有限合伙人出资份额。

 

树立基金

【深度干货】长文全面解析“PE+上市公司”并购基金模式(图一十二)

(图一十二)


基金办理

 

并购基金树立后,由硅谷天堂与中融信任指定的有关公司一同担任基金通常合伙人(GP)和实行业务合伙人,对基金树立、出资、办理、退出等往常业务进行办理

 

办理费:并购基金净财物方案的2%,按年向GP付出。

 

出资决议方案:出资决议方案委员会委员由荆州科达派遣1名代表,硅谷天堂派遣1名代表,中融信任派遣1名代表,触及并购基金的出资、退出、分配等严峻事项均需委员一致同意刚才收效。

 

咨询委员会:晨光基金另设联合出资人咨询委员会,对基金出资战略、出资范畴、严峻出资项目和严峻利益抵触事项供给咨询定见。联合出资人咨询委员会共1-2人,由上市公司及别的别的实缴出资额逾越基金20%的有限合伙人派遣。联合出资人咨询委员会对严峻项目出资具有否决权。

 

出资流程:晨光基金由四方一同构成项目小组,担任挑选标的公司,依照硅谷天堂的出资流程进行尽职查询,直至完结出资。基金优先出资于荆州科达及凯乐科技引荐的项目;准则上项目投后办理与表决首要由上市公司派遣的运营办理团队担任,硅谷天堂和中融信任有权进行对资金和出资决议方案进行监管,并向凯乐科技提出主张。

 

退出办法:1、在约好条件下,并购基金出资或并购项目能够依照商场评价报价和12%/年的溢价孰高的准则,优先增发写入到上市公司,但上市公司不承当担保等兜底职责。约好的条件包含但不限于:契合上市公司展开战略方向与意图、上市公司董事会或股东大会审议经过、证监会审阅经过等。2、项目除优先写入乙方上市公司途径外,也能够遵从收益最大化准则,视条件经过新三板挂牌转A股、出售给别的工业集团或上市公司、挂牌转让等等办法完结退出。

 

成果酬劳:扣减基金办理费、税收等本钱后,假设不进行下一轮出资,则首要分配优先级出资人的本金、优先收益并获取并购基金通常合伙人20%的成果酬劳,剩下的超量收益在优先级出资人和劣后出资人之间依照约好的梯级比率进行分配

 

这只基金的更多信息难以取得,依据已有信息能够估测,中融信任会以信任方案的办法为这支基金征集优先资金,预期年化收益率在12%摆布,一同经过派驻人员进驻项目小组,学习硅谷天堂抢先的并购阅历,不失为信任公司敏捷介入并购范畴的有用办法。

 

洞见解析:“PE+上市公司”出资办法作为一种商场立异办法,能够完结两头本钱的优势互补,有利于激起商场生机,应当予以敬重和必定。但在实践中,也呈现了一些疑问值得注重,如有些公司的信息发表过于准则简略,出资者难以了解“PE+上市公司”的详细协作办法、决议方案机制、收益分配和潜在危险等首要信息;在“PE+上市公司”出资办法下,私募基金可与上市公司、出资者及公司办理者之间树立多重杂乱且荫蔽的利益联络,有关方或许运用内情信息或许经过隐秘有有关络获取不妥利益;单个公司与PE的协作,不思考工业价值、联络效应以及实行才干,而是借机以市值办理之名进行商场操作,有挑选地开释利好信息,或许制作本钱故事炒作股价。

上市公司并购基金

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